一、中債估值曲線體系下的利差觀察

(相關(guān)資料圖)

信用利差：本周信用債信用利差表現(xiàn)分化。在降息預(yù)期的催化下，本周1-3年利率債收益率大幅下行，長(zhǎng)端受降息的影響并不直接，且仍存在財(cái)政和地產(chǎn)政策刺激的潛在利空，因此長(zhǎng)端下行略顯猶豫。對(duì)于信用債而言，本周信用債收益率大多下行，但信用利差表現(xiàn)分化，其中中長(zhǎng)久期、中高等級(jí)銀行二永債表現(xiàn)亮眼。

等級(jí)利差：本周信用債等級(jí)利差大多走闊。

期限利差：本周信用債期限利差表現(xiàn)分化。

二、興證固收產(chǎn)業(yè)債和城投債信用利差指數(shù)構(gòu)建與觀察

產(chǎn)業(yè)債：本周各等級(jí)各行業(yè)產(chǎn)業(yè)債信用利差皆走闊；分企業(yè)類型來(lái)看，本周各企業(yè)類型產(chǎn)業(yè)債信用利差皆走闊。關(guān)注產(chǎn)業(yè)債中景氣度較好的煤炭等行業(yè)；地產(chǎn)債方面，持續(xù)關(guān)注政策落地效果（尤其是地產(chǎn)需求端的變化），跟蹤頭部民企地產(chǎn)債的投資者情緒變化，可以適度關(guān)注有一定超額價(jià)值的央、國(guó)企短久期（諸如半年左右或者1年以內(nèi)）下沉等策略。

鋼鐵&煤炭：本周各等級(jí)鋼鐵行業(yè)和煤炭開(kāi)采行業(yè)信用利差則皆有所走闊。

建材&化工：本周各等級(jí)建筑材料和化工行業(yè)信用利差皆有所走闊。

房地產(chǎn)：本周各等級(jí)房地產(chǎn)中票信用利差皆走闊，各等級(jí)房地產(chǎn)公司債信用利差皆走闊。分企業(yè)性質(zhì)來(lái)看，本周各類企業(yè)性質(zhì)房地產(chǎn)公司債信用利差皆走闊。

二、興證固收產(chǎn)業(yè)債和城投債信用利差指數(shù)構(gòu)建與觀察

城投債：本周各等級(jí)各地區(qū)城投債信用利差大多走闊；各等級(jí)城投債信用利差均有所走闊。2022年以來(lái)城投負(fù)面事件有所增多，城投領(lǐng)域防風(fēng)險(xiǎn)的重要性在提升，重點(diǎn)聚焦好地區(qū)+中部地區(qū)頭部平臺(tái)，下沉的性價(jià)比在下降，但可以在控制好久期的情況下適當(dāng)博弈超額價(jià)值。

天津&云南：本周AAA級(jí)與AA+級(jí)天津城投信用利差皆收窄，AAA級(jí)與AA+級(jí)云南城投信用利差皆有所走闊。

山西&山東：本周除AAA級(jí)山西城投利差收窄外，各等級(jí)山西城投和山東城投信用利差則皆有所走闊。

湖北&河南：本周除AA級(jí)河南城投利差有所收窄外，其他各等級(jí)湖北城投和河南城投信用利差皆有所走闊。

四川&重慶：本周除AA+級(jí)四川城投利差收窄外，各等級(jí)四川城投和重慶城投信用利差皆有所走闊。

江蘇&浙江：本周各等級(jí)江蘇城投和浙江城投信用利差皆有所走闊。

三、興證固收信用債品種利差指數(shù)構(gòu)建與觀察

一般企業(yè)永續(xù)債：

從信用利差來(lái)看，本周除AAA級(jí)產(chǎn)業(yè)債外，其他各等級(jí)各類一般企業(yè)永續(xù)債信用利差皆走闊。

從超額利差來(lái)看，本周除AAA和AA+級(jí)城投債超額利差走闊外，其他各等級(jí)各類一般企業(yè)永續(xù)債超額利差皆收窄。

銀行永續(xù)債/二級(jí)資本債：

本周除AA級(jí)股份行永續(xù)債外，各等級(jí)各類型銀行永續(xù)債和銀行二級(jí)資本債信用利差皆有所收窄。

本周除AA級(jí)股份行永續(xù)債外，各等級(jí)各類型銀行二級(jí)資本債和永續(xù)債超額利差皆有所收窄。

三、興證固收信用債品種利差指數(shù)構(gòu)建與觀察

證券/保險(xiǎn)公司次級(jí)債：

證券公司次級(jí)債：本周除AA級(jí)證券公司次級(jí)債信用利差走闊外，各等級(jí)證券公司次級(jí)債信用利差與超額利差皆收窄。

證券公司永續(xù)債：本周AA+級(jí)證券公司永續(xù)債信用利差走闊、超額利差收窄。

保險(xiǎn)公司次級(jí)債：本周各等級(jí)保險(xiǎn)公司次級(jí)債信用利差皆走闊、超額利差皆收窄。

我們?cè)谛庞檬袌?chǎng)6月展望《資產(chǎn)荒壓力不減，信用債還可以買(mǎi)什么？》中提到，未來(lái)債市波動(dòng)可能會(huì)放大；但經(jīng)濟(jì)“弱復(fù)蘇”+資金寬松對(duì)債市繼續(xù)形成支撐，信用債資產(chǎn)荒的邏輯仍在，投資者依然可以在波動(dòng)中找收益。

從機(jī)構(gòu)行為的角度來(lái)看，對(duì)于配置盤(pán)來(lái)說(shuō)，伴隨著銀行存款利率下調(diào)和保險(xiǎn)產(chǎn)品定價(jià)利率的下調(diào)，負(fù)債成本的下降或有望進(jìn)一步打開(kāi)配置盤(pán)對(duì)信用債的參與空間，近兩周保險(xiǎn)和農(nóng)商行在二級(jí)市場(chǎng)上對(duì)信用債的“凈買(mǎi)入”再次出現(xiàn)了邊際走強(qiáng)的趨勢(shì)；對(duì)于銀行理財(cái)和基金等交易盤(pán)來(lái)說(shuō)，近期銀行存款向理財(cái)轉(zhuǎn)移的現(xiàn)象較為明顯，雖然理財(cái)參與信用投資債更看重流動(dòng)性（聚焦短久期+高等級(jí)），但可能會(huì)將資金委托給基金，在一定程度上帶來(lái)基金對(duì)信用債凈買(mǎi)入走強(qiáng)。建議投資者可以從3個(gè)方向增厚收益：1）3年以內(nèi)偏高等級(jí)信用債的套息加杠桿策略依然可行；2）如果選擇高等級(jí)拉久期，建議首選“流動(dòng)性好+有品種溢價(jià)+安全性高”的銀行二永債，此外配置盤(pán)也可以關(guān)注優(yōu)資質(zhì)央國(guó)企永續(xù)債等；3）如果選擇短久期下沉，依然建議更多聚焦城投債領(lǐng)域，同時(shí)要牢牢守住底線思維，在控制好久期的情況下適度博弈超額價(jià)值。

同時(shí)對(duì)于信用債未來(lái)的潛在風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)也要有所重視。1）金融監(jiān)管可能階段性擾動(dòng)市場(chǎng)，當(dāng)前市場(chǎng)杠桿處于偏高水平，這可能會(huì)加大市場(chǎng)本身的脆弱性。2）關(guān)注穩(wěn)增長(zhǎng)政策存在加碼的可能性。

風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)超預(yù)期變化，政策超預(yù)期。